eFinanse_Determinanty polityki finansowej przedsiębiorstwa.pdf

Prof. SGH dr hab. Aleksandra Duliniec

Kierownik Zakładu Zarządzania Finansowego

Szkoła Główna Handlowa w Warszawie

Determinanty polityki finansowej przedsiębiorstwa

1. Działalność finansowa przedsiębiorstwa

Prowadzenie przez przedsiębiorstwo działalności operacyjnej i inwestycyjnej wymaga po-

zyskiwania własnych i obcych źródeł finansowania. W ramach działalności operacyjnej i in-

westycyjnej wypracowywane są wewnętrzne źródła finansowania, takie jak wynik finansowy

netto powiększony o amortyzację oraz wpływy ze zbywania posiadanych przez przedsiębior-

stwo rzeczowych aktywów trwałych, wartości niematerialnych i prawnych, nieruchomości

oraz aktywów finansowych. Ważnym źródłem finansowania działalności operacyjnej przed-

siębiorstwa są otrzymane kredyty kupieckie (zobowiązania handlowe).

Wymienione źródła finansowania są najczęściej niewystarczające do prawidłowego funk-

cjonowania przedsiębiorstwa. Inwestycje w aktywa rzeczowe i finansowe oraz zmiany

w działalności operacyjnej (wzrost obrotów, restrukturyzacja zakresu działania itp.) wymaga-

ją pozyskania nowego kapitału własnego lub obcego.

Przez działalność finansową przedsiębiorstwa rozumie się pozyskiwanie lub utratę źródeł

finansowania, polegające na zmianach w wartości oraz relacjach kapitału własnego i obcego

w przedsiębiorstwie, a także wszystkie związane z nimi pieniężne koszty i korzyści 1 .

Do źródeł kapitału własnego (bezzwrotnego) zalicza się:

• wpływy z emisji akcji/wydania udziałów i innych instrumentów kapitałowych (źródło

zewnętrzne kapitału własnego),

• zysk zatrzymany jako efekt podziału wyniku finansowego netto; powstaje po odjęciu

od zysku netto dywidend i innych wypłat na rzecz właścicieli (źródło wewnętrzne ka-

pitału własnego).

Podstawowe zewnętrzne źródła kapitału obcego (zwrotnego) stanowią:

• otrzymane kredyty oraz pożyczki długo- i krótkoterminowe,

• wpływy z emisji dłużnych papierów wartościowych długo- i krótkoterminowych.

1 Ustawa o rachunkowości z 29 września 1994 (DzU nr 121, poz. 591 z późn. zm.), art. 48b.

www.e-finanse.com

Obsługa kapitału obcego wymaga okresowych płatności odsetek (oprocentowania) oraz

spłaty kredytów i pożyczek albo wykupu dłużnych papierów wartościowych w terminie ich

wymagalności. Zobowiązania, od których przedsiębiorstwo płaci oprocentowanie (kredyty,

pożyczki, papiery dłużne), zaliczane są do kapitału obcego 2 , w odróżnieniu od pozostałych

zobowiązań przedsiębiorstwa (niepodlegających oprocentowaniu), takich jak zobowiązania

wobec dostawców, wekslowe, z tytułu podatków, ceł, ubezpieczeń lub wynagrodzeń.

Nieoprocentowane zobowiązania, które nie zalicza się do kapitału przedsiębiorstwa, sta-

nowią ważne źródło krótkoterminowego finansowania. Zmiany tych zobowiązań są ściśle

uzależnione od zmian aktywności przedsiębiorstwa – kształtują się najczęściej proporcjonal-

nie do zmian w przychodach ze sprzedaży.

Zapotrzebowanie przedsiębiorstwa na kapitał ze źródeł zewnętrznych wynika przede

wszystkim z planowanych inwestycji w aktywa trwałe i obrotowe. Inwestycje te w części

zostaną sfinansowane przez:

• wzrost zobowiązań niebędących źródłem kapitału obcego i zmieniających się propor-

cjonalnie do planowanego przyrostu przychodów ze sprzedaży,

• przyrost kapitału własnego ze źródeł wewnętrznych (zysk zatrzymanym w przedsię-

biorstwie).

Wartość zysku zatrzymanego zależy od decyzji w zakresie podziału wypracowanego zy-

sku netto przez przedsiębiorstwo. Pozostałe potrzeby kapitałowe są zaspokajane ze źródeł

zewnętrznych.

Podstawowym celem decyzji podejmowanych przez przedsiębiorstwo w zakresie działal-

ności finansowej jest zapewnienie odpowiednich do prowadzonej działalności operacyjnej

i inwestycyjnej źródeł finansowania, tak aby było możliwe utrzymanie płynności finansowej

przedsiębiorstwa zarówno w krótkim, jak i długim okresie. Przez płynność finansową rozumie

się zdolność przedsiębiorstwa do terminowego regulowania zobowiązań bieżących – pokry-

wania wszelkiego rodzaju wydatków związanych z prowadzoną działalnością.

Działalność finansowa przedsiębiorstwa obejmuje przede wszystkim pozyskiwanie źródeł

finansowania w sytuacji, kiedy przedsiębiorstwo potrzebuje dodatkowego kapitału. W przed-

siębiorstwie może pojawić się jednak także nadmiar kapitału przejawiający się zazwyczaj

znacznymi nadwyżkami środków pieniężnych lub innych, krótkoterminowych aktywów fi-

2 Kapitał przedsiębiorstwa obejmuje zobowiązania, od których płacone jest oprocentowanie oraz kapitał własny,

por: A. Duliniec, Struktura i koszt kapitału w przedsiębiorstwie , Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa

2001, s. 16.

nansowych, przewyższającymi potrzeby związane z prowadzoną przez przedsiębiorstwo dzia-

łalnością operacyjną i inwestycyjną. Główną metodą zmniejszenia nadwyżek kapitału jest

nabycie akcji/udziałów własnych i ich umorzenie. Kapitał jest transferowany w ten sposób do

właścicieli, a w przedsiębiorstwie ulega trwałemu zmniejszeniu kapitał własny.

Ustalenie wysokości kapitału niezbędnego do finansowania aktywów przedsiębiorstwa

oraz wybór źródeł kapitału powinien prowadzić do optymalizacji struktury kapitału przedsię-

biorstwa. Kryterium optymalizacyjnym jest minimalizacja średniego ważonego kosztu kapita-

łu (lub maksymalizacja wartości przedsiębiorstwa) 3 . Optymalizacja struktury kapitału jest

celem strategii finansowania przedsiębiorstwa.

2. Polityka finansowa przedsiębiorstwa

Bieżące decyzje finansowe w zakresie kształtowania struktury kapitału, tj. dotyczące wy-

boru rodzajów kapitału i źródeł jego pozyskania, tworzą politykę finansową przedsiębiorstwa.

Każda decyzja w zakresie pozyskiwania kapitału przez przedsiębiorstwo wymaga ustalenia,

czy ma to być kapitał:

1. długoterminowy (stały) czy krótkoterminowy,

2. własny (ze źródeł wewnętrznych lub zewnętrznych), obcy czy hybrydowy,

3. pochodzący z rynku publicznego czy niepublicznego,

4. krajowy czy zagraniczny,

5. bilansowy czy pozabilansowy (warunkowy).

Przedsiębiorstwa w dużej mierze decydują niezależnie o poszczególnych cechach kapita-

łu. Czynniki, które wpływają na rodzaj kapitału i źródła jego pozyskania, są różne dla każde-

go z pięciu wymienionych wyżej obszarów decyzyjnych. Jedynym wspólnym kryterium jest

minimalizacja kosztu kapitału.

Z punktu widzenia optymalizacji struktury kapitału najistotniejsze jest podjęcie decyzji,

czy przedsiębiorstwo potrzebuje kapitału własnego czy obcego. Decyzja w tym zakresie łączy

się ściśle z inną ważną decyzją finansową, dotyczącą podziału wypracowanego przez przed-

siębiorstwo zysku netto. Wypracowany zysk może być źródłem kapitału własnego (zatrzyma-

nie zysku powiększa kapitał zapasowy przedsiębiorstwa). Wypłaty z zysku na rzecz właści-

3 O kryteriach optymalizacji struktury kapitału szerzej w: A. Damodaran, Corporate Finance. Theory and Prac-

tice , John Wiley & Sons, Inc., New York 2001, s. 559.

cieli (dywidendy) zmniejszają wewnętrzne źródło kapitału własnego – potrzeby kapitałowe

muszą być wówczas zaspokajane z zewnętrznych źródeł kapitału własnego lub obcego.

Na podział wytworzonego zysku na część wypłacaną właścicielom oraz część zatrzymy-

waną w przedsiębiorstwie istotny wpływ może mieć polityka wypłat dywidend, jaka ukształ-

towała się w przedsiębiorstwie. Nie wszystkie przedsiębiorstwa wypracowują własną politykę

dywidend. W wielu przedsiębiorstwach na decyzję dotyczącą podziału zysku netto, która jest

co roku podejmowana na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy/udziałowców, nie mają wpły-

wu decyzje dotyczące wypłat dywidend w latach poprzednich.

Przyjęcie przez przedsiębiorstwo zaakceptowanej przez właścicieli polityki dywidend

oznacza ustalenie stałych zasad wypłat z zysku na rzecz właścicieli. Sprzyja to większej

przewidywalności i stabilności wysokości oczekiwanych przez właścicieli (akcjonariuszy)

przyszłych wypłat dywidend. Najczęściej stosowanymi rozwiązaniami w zakresie polityki

stabilnych dywidend są założenia:

• stałego udziału wypłat dywidend w zysku netto,

• stałej wypłaty dywidendy na jedną akcję,

• niemalejącej wypłaty dywidendy na jedną akcję,

• stałego wzrostu wypłaty dywidendy na jedną akcję.

Wypracowanie trwałych zasad wypłat dywidend ma szczególne znaczenie dla spółek ak-

cyjnych notowanych na rynku publicznym (giełdowym). Polityka stabilnych dywidend może

wpływać na utrwalenie więzi między spółką a inwestorami na rynku kapitałowych. Przestrze-

ganie ustalonej polityki wypłat dywidend jest jednym z czynników sprzyjających stabilizacji

cen rynkowych akcji.

Czynnikiem ograniczającym wybór rodzaju i źródła kapitału jest faza cyklu życia przed-

siębiorstwa. Dostępność różnych źródeł finansowania jest uzależniona od fazy cyklu życia,

w jakiej znajduje się przedsiębiorstwo. W pierwszej fazie (tworzenia i początkowego roz-

woju) podstawowym źródłem finansowania jest kapitał własny pochodzący z rynku niepu-

blicznego (prywatnego) lub ze źródeł wewnętrznych. W kolejnych fazach (wzrostu oraz

dojrzałości) stopniowo poszerza się wybór dostępnych rodzajów i źródeł kapitału. W ostat-

niej – schyłkowej fazie – przedsiębiorstwo najczęściej nie szuka nowych źródeł kapitału,

lecz ogranicza zasoby kapitałowe lub zmienia strukturę kapitału 4 .

4 Szerzej o specyfice finansowania przedsiębiorstwa w poszczególnych fazach zob.: A. Duliniec, Finansowanie

faz cyklu życia przedsiębiorstwa , [w:] Zarządzanie finansami – mierzenie wyników i wycena przedsiębiorstw , t.

II, red. D. Zarzecki, Wyd. Uniwersytetu Szczecińskiego, Szczecin 2003, s. 281-288.

3. Czynniki wpływające na kształtowanie się polityki finansowej przedsiębiorstwa

3.1. Finansowanie długoterminowe (kapitał stały) i finansowanie krótkoterminowe

Głównym czynnikiem wpływającym na kształtowanie się struktury terminowej kapita-

łów przedsiębiorstwa jest struktura aktywów – w podziale na aktywa trwałe i obrotowe. Wy-

nika to z ogólnej zasady finansowania majątku przedsiębiorstwa, według której okres wyma-

galności kapitału musi być zsynchronizowany z okresem wykorzystywania przez przedsię-

biorstwo aktywów finansowanych tym kapitałem. Okres wymagalności kapitału nie powinien

być krótszy niż okres wykorzystywania aktywów, które finansowane są tym kapitałem. Kapi-

tał stały (kapitał własny i zobowiązania długookresowe) powinien być zatem co najmniej

równy wartości aktywów trwałych przedsiębiorstwa, zaś zobowiązania krótkoterminowe nie

powinny przekraczać wartości aktywów obrotowych.

KAPITAŁ STAŁY ≥ AKTYWA TRWAŁE

ZOBOWIĄZANIA KRÓTKOTERMINOWE ≤ AKTYWA OBROTOWE

Występowanie nadwyżki aktywów obrotowych ponad zobowiązania krótkoterminowe

(tzw. kapitał obrotowy netto) sprzyja utrzymaniu płynności finansowej przedsiębiorstwa. Bio-

rąc pod uwagę powyższe relacje, spełnienie ogólnej zasady finansowania majątku przedsię-

biorstwa oznacza, że kapitał obrotowy netto jest nieujemny:

KAPITAŁ OBROTOWY NETTO =

= AKTYWA OBROTOWE – ZOBOWIĄZANIA KRÓTKOTERMINOWE =

= KAPITAŁ STAŁY – AKTYWA TRWAŁE ≥ 0

Udział aktywów trwałych i aktywów obrotowych w majątku przedsiębiorstwa wynika

głównie ze specyfiki działalności przedsiębiorstwa i branży, w której ono funkcjonuje,

a struktura aktywów determinuje w dużej mierze strukturę terminową źródeł finansowania.

Finansowanie aktywów trwałych kapitałem stałym daje bezpieczeństwo finansowania przed-

siębiorstwa w dłuższym okresie. Ryzyko utraty płynności finansowej ulega dodatkowemu

Plik z chomika:

Inne pliki z tego folderu:

Inne foldery tego chomika: